Eleições: o pêndulo virou e o fiscal entrou no preço

O primeiro turno deslocou o centro de gravidade da política brasileira e provocou uma forte reprecificação dos ativos. O ponto decisivo, porém, será saber se essa mudança de expectativa se transforma em uma agenda fiscal crível e executável. Domingo não escolheu o próximo presidente, mas mudou de forma importante o preço do Brasil. Flávio Bolsonaro terminou o primeiro turno com 47,03% dos votos válidos, diante de 45,16% de Luiz Inácio Lula da Silva.

Os dois voltam às urnas em 25 de outubro. A diferença, de menos de dois pontos percentuais, não encerra a disputa; o que ela fez foi alterar o ponto de partida do segundo turno e obrigar investidores a revisar, de maneira rápida, as hipóteses que vinham embutidas nos preços. A surpresa foi especialmente relevante porque boa parte das pesquisas divulgadas na reta final apontava uma ordem de chegada diferente. Quando a urna entrega uma informação que não estava no cenário-base, a reação do mercado tende a ser desproporcional à diferença numérica entre os candidatos.

Não porque o mercado “vote”, mas porque ele atualiza probabilidades sobre política econômica, governabilidade e trajetória fiscal. Foi exatamente isso que começou a acontecer ainda no domingo à noite, com forte valorização do EWZ no pós-mercado em Nova York e, na segunda-feira, com uma reprecificação ampla de ações, câmbio e juros brasileiros. ## A inflexão não ficou restrita ao Planalto A mudança mais importante do primeiro turno talvez tenha sido menos a diferença entre Flávio e Lula e mais a fotografia produzida pelo Congresso. ## A ação que aguenta o tranco do segundo turno e o que esperar dos mercados hoje ## O ESG na análise de risco, o impacto das eleições na Petrobras (PETR4) e o que mais move o mercado hoje O PL elegeu 121 deputados federais e deverá ter 28 senadores a partir de 2027, depois de eleger 19 das 54 cadeiras em disputa no Senado. Em ambas as Casas, o partido se torna a maior bancada. O movimento veio acompanhado de uma redução relativa do espaço de partidos de centro e de uma presença mais robusta de legendas de direita e centro-direita.

Isso importa para o mercado por uma razão bastante objetiva: nenhuma agenda econômica relevante é executada apenas pelo Executivo. Mudanças constitucionais exigem quóruns qualificados; reformas de despesas, alterações em benefícios, revisão de subsídios, regras orçamentárias e mudanças regulatórias dependem de negociação parlamentar. Uma base maior reduz, em tese, o custo político de construir maioria para determinadas propostas, mas não elimina esse custo. O PL, sozinho, continua longe dos 308 votos necessários para aprovar uma emenda constitucional na Câmara e dos 49 exigidos no Senado.

Governabilidade é uma condição favorável; não é uma reforma aprovada por antecipação. Ainda assim, a nova correlação de forças alterou a percepção sobre o conjunto de políticas que poderia ser viável a partir de 2027. O mercado passou a incorporar com mais força a hipótese de uma alternância de poder acompanhada por uma coalizão parlamentar mais receptiva a uma agenda de consolidação das contas públicas e reformas. Essa leitura explica parte do bom humor, mas precisa ser tratada como expectativa, não como fato consumado.

A campanha presidencial ainda tem três semanas pela frente, e a prioridade econômica de uma maioria legislativa só será conhecida quando propostas concretas, lideranças e compromissos começarem a aparecer. ## O principal canal continua sendo o fiscal É aqui que a eleição encontra a carteira. A expressão “mais pró-mercado” é pouco útil se não for traduzida em mecanismos econômicos concretos. Para os ativos brasileiros, a pergunta central é se o próximo governo, qualquer que seja o vencedor, conseguirá produzir uma trajetória mais previsível para despesas, resultado primário e dívida pública. Esse é o elo que conecta Brasília aos juros longos, ao câmbio e, por fim, aos múltiplos da bolsa.

O ponto de partida é exigente. Em dados recentes do Banco Central disponíveis antes da eleição, a dívida bruta do governo geral estava em 82,5% do PIB em julho. Em 12 meses, os juros nominais do setor público chegaram a 8,67% do PIB e o déficit nominal a 9,34%. Em agosto, o Governo Central acumulava déficit primário de R$ 94,9 bilhões no ano.

A Dívida Pública Federal, por sua vez, alcançou R$ 9,29 trilhões, com mais da metade do estoque remunerado por taxas flutuantes. Em um país que já carrega juros reais elevados, a combinação entre dívida crescente e custo de financiamento alto limita o espaço para erros. Por isso, o mercado reage antes de qualquer mudança aparecer no orçamento. Quando investidores enxergam maior probabilidade de estabilização da dívida, exigem menos prêmio para financiar títulos longos.

A curva pode fechar antes mesmo de o Banco Central acelerar cortes da Selic. Um juro longo menor reduz o custo de capital, melhora o valor presente dos fluxos de caixa das empresas e pode fortalecer o real. O câmbio mais apreciado, por sua vez, ajuda a reduzir pressões inflacionárias e pode ampliar a margem para a política monetária. O processo funciona também no sentido inverso: frustração fiscal abre a curva, pressiona o câmbio e encarece o capital.

A dimensão do desafio ajuda a entender por que a reação foi tão intensa. A IFI trabalha com trajetórias muito diferentes para a dívida conforme as hipóteses de resultado primário, crescimento e custo de financiamento. A dispersão entre os cenários mostra que pequenas mudanças persistentes na combinação entre gasto, receita, crescimento e juros produzem efeitos muito grandes quando acumuladas por vários anos. O mercado não precisa esperar a dívida cair para reagir; basta que a probabilidade de uma trajetória mais sustentável aumente de maneira convincente. ## Uma base robusta amplia o leque, mas não elimina a matemática A nova composição do Congresso abre espaço para que temas estruturais voltem ao centro da discussão.

No debate econômico, aparecem com frequência a revisão do crescimento das despesas obrigatórias, mudanças em indexações, racionalização de subsídios e benefícios tributários, reforma administrativa, aperfeiçoamento das regras fiscais e medidas capazes de reduzir a rigidez do orçamento. S ão agendas diferentes entre si, com custos distributivos e políticos próprios. O ponto comum, para a formação de preços, é a capacidade de alterar de forma permanente a trajetória de gastos e dívida, e não apenas produzir uma melhora contábil em um único ano. Essa distinção será crucial.

Um governo pode cumprir uma meta anual recorrendo a receitas extraordinárias, bloqueios de curto prazo ou exceções previstas em lei e, ainda assim, não estabilizar a dívida. Da mesma forma, uma coalizão ampla pode aprovar medidas pontuais sem construir uma âncora fiscal de médio prazo. O que tende a reduzir de forma duradoura o prêmio de risco é a combinação entre desenho, capacidade de aprovação e execução. É por isso que os próximos sinais sobre equipe econômica, prioridades legislativas e relação entre Executivo e Congresso serão tão importantes quanto a campanha presidencial em si. -